以跨部门的“医疗体制改革协调小组”成立作为标志，中国推进了多年的医改即将进入攻坚阶段。医改牵一发而动全身，改革将不仅仅涉及制度本身，而将辐射到整个医疗卫生体系，可以预见，随着医改政策浮出水面，将继续出台涉及整个医疗卫生体系中各方的相关政策措施，中国医疗卫生体系必将经历一个嬗变的过程，医药行业走向规范化和现代化的进程将加快，行业的集中度将提高，这使医药行业整体更具有投资价值，也使优势企业的长期发展前景更加明确。我们认为：医改提速将给医药行业带来新的投资机会，因此有必要在新的背景下对各子行业进行梳理，本文主要对中药行业进行简要分析。

　　事件评论一、

    中药行业的优势

    1、中药资源非常丰富

    我国现有的中药资源种类已达12807种，其中药用植物11146种，药用动物1581种，药用矿物80种。仅对320种常用植物类药材的统计，总蕴藏量就达850万吨左右。

    2.中医政策有利中医药行业发展

    中医政策是我国的一项重要方针政策，它的核心内容是继承与发展传统中医药，提倡“中西医并重”。尽管对中医药的争议自近来以来一直存在，但我国的中医政策为行业发展提供了坚实保障。中医药不但不会“告别”中国的医疗体系，还会受到更多的政策扶持。

　　3、OTC市场的发展对中药行业十分有利

    自药品分类管理实施以来，中国非处方药市场发展迅猛。1990年我国OTC销售规模仅19亿元，2005年为近800亿元，年复合增长率28%，预计未来OTC市场将保持15%左右的增速。而中国OTC药品中，中成药销售比例占绝对优势，该市场的发展对中药行业的发展十分有利。

    二、中药行业的劣势

    1、中医药基础性研究薄弱

    中医药理论是以我国传统的朴素哲学思想为基础，以传统经验为标准而建立起来的，它与以客观分析为主要方法的现代科学之间存在着显著的差异，加上中药自身的复杂性，使得现代科学技术手段目前尚难以说明中药作用的本质、作用机理、中药药性理论等丰富的内涵。

　　2、产品水平亟待提高

    从原料上看，中药材是中药发展的基础，但目前中药材质量不稳定，品种混乱，已经制约了中药产品的水平；中成药方面，主要问题是单个产品和同类产品低水平重复严重，其中一些质量不高，疗效不佳，销路不畅，致使真正质量过硬的品种难以形成规模。现有的中成药制剂中传统剂型仍占很大比例，一些急症剂型和新剂型的开发应用还不足；新型药用辅料的生产和应用还有较大差距。中成药的质量标准不完善，产品的质量还不够稳定，主成分含量差异较大，农药残留量和重金属超标现象没有很好解决。

　　3、企业规模总体较小

    中药行业生产企业多、规模小,其中中小型企业占90%以上。很多中药企业靠一两个品种生存，持续发展都较难，更谈不上研发投入。

　　4、开拓国际市场阻力很大

    中医药理论无法用现代医药理论解释，其成份的复杂性更让西方国家的药品监管部门难以接受，因此中药一般以食品添加剂等身份走出国门，进入国际主流医药市场的阻力很大。

　　三、医改提速对我国中药行业的影响

    1、“医药分家”将使传统中药获得更快发展

    我国药品在医院销售的比例达到了80%，其中化学药又占了绝对优势。这种情况既与医生用药习惯有关，又与“以药养药”的体制分不开，中药由于价格整体较低而受到“歧视”。例如马应龙的麝香痔疮膏和痔疮栓在OTC市场占有率很高，但在医院销量较小。

　　事实上，在全国还有2800多所不同等级的中医院，但几乎都是中西结合的。2004年全国中医院住院病人中，所用西药费用占整个住院费用的37.4%，中成药费用仅占8%。一方面中医医疗服务定价偏低，另一方面中医医疗服务又少有收费高的大型检查，这些医院只有以药养药。

　　一旦实行“医药分家”，我们认为中药行业会迎来较大的发展机遇──中药因价格相对较低而受到药费支出者的青睐，从而在广大社区医院和农村诊疗机构大量被使用，正如在OTC市场上患者的自主选择。而广大中医院由于没有了后顾之忧，可能把中医中药奉为差异化经营的利器，以迎合人们越来越多的“回归自然”的需求。

　　2、市场秩序的规范将使现代中药向优势企业集中

    中药现代化一直在争议中前行。比如，能否把中药当植物药一样看待？中药能否与西药在质量标准上接轨？

　　是否有必要花费巨额资金让中药通过美国FDA认证？从2005年下半年开始，观念上争论演化为相互划分派系，甚至开始否定中药现代化的概念。

　　我们认为：出现这种情况是一种历史的必然，在中西医药从理论层面达到统一前（可能需要相当长的时间），中药应有两条互不排斥的发展路径，一是坚持在中医理论指导下发展传统中药，除非中医理论取得进步，否则不强调现代化，最多在剂型上朝现代人习惯的形式改进。同仁堂搞“微型化工程”就是这样，我们还是称之为传统中药；二是以西医西药理论为指导，把中药当作一个物质来源，利用这一宝库创制新药（包括复方），我们称之为现代中药。由于化学合成新药越来越难，目前不少国家已开始把新药研发目标瞄准天然药物和传统药物，并开始放宽新药审批条款（据报道，美国不久前制定了《植物药研究指南》，开始接受传统药物中的天然混和制剂作为治疗药物）。如果中国企业不行动起来，就会在这新的一轮竞争中失利。当前的问题是，很多人把这两条路径混为一谈了，对传统中药，也按化学药管理，如规定三年有效期；对和传统中药差异较大的中药注射剂，却没有一个足够高的技术标准，这本身就是个很大的隐患。我们认为正是认识上的混乱造成中药现代化行动上的盲目，而鱼腥草事件的爆发终于将中药现代化的代表──中药注射剂推到了风口浪尖。事实上西药标准也是在不断变化的，正如美国为了接纳传统药物而可能放宽新药标准一样，我们也应为了打入国际市场而制定更加严格的新药标准，从而在未来找到一个结合点。

　　具体到中药注射剂这类品种,我们认为当初管理粗放、技术门槛不高是造成目前困局的重要原因。至于中药注射剂是否还要发展下去，我们认为是肯定的。下一步监管的重点将转到对已批准品种的标准重订和对新药的严格审批上来。通过标准升级，可能会淘汰一大批中小企业的注射剂品种；而严格新药的审批，将使未来的新药资源向研发实力强、技术水平高的企业集中。我们的看法是：现代中药的研发生产将改变目前散乱的局面，而形成专业化、规模化的新格局。

　　四、中药行业投资策略

    综上，我们认为医改提速有利于中药行业整体发展，故将中药行业评级从“中性”调高到“看好”。从医改的大方向来看，未来单个医院对药品使用的选择权会被削弱，而各地社区医院联合体和高等级招标机构的选择权会得到强化，医疗保险机构也对此也有一定的发言权。这意味着那些靠一两个药，通过搞定少数终端来竞争的医药企业面临生存危机，而规模大、有品牌和研发能力较强的企业将受益。

　　传统中药的投资主要看品牌，我们比较看好若干中药老字号企业，特别是独家产品具有延续性的老字号企业，如同仁堂、云南白药、片仔癀、东阿阿胶和马应龙。九芝堂由于估值偏低，也值得关注。 
  
 

  现代中药看技术，其标志是产品的成分清楚、生产可控、疗效明确。中药现代化作为一个发展方向，得到国家的大力支持，因此很多中药企业都有这方面的投入。如哈药集团、康缘药业、金陵药业的中药注射剂；东阿阿胶对阿胶的二次开发；九芝堂承担六味地黄丸的二次开发；华神集团投资于第四代三七制剂等。但我们注意到，大多数企业是把中药现代化作为“副业”，主要的赢利还是靠传统中药，真正在中药现代化方面有长远规划、进行了巨大投入、企业命运和中药现代化息息相关的不多，而天士力是其中比较典型的一家企业。该公司的战略就是在中药领域追求差异化经营，而走现代化之路就是其差异化的具体体现。

    重点推荐公司

    同仁堂：

　　同仁堂的历史是中药历史的重要组成部分，其独特之处在于:一是时间长；二是同政府的渊源深；三是其历史延续性好。由历史造就的同仁堂文化内涵相当丰富，影响十分广泛，是同仁堂的一笔巨大财富。

　　近年来，同仁堂集团一方面对内在创新中继承传统文化，使之与现代文化融合；另一方面对外通过多渠道宣传公司文化，取得了良好效果，同仁堂品牌的影响力与日俱增。

　　同仁堂集团旗下有10多家子公司，其中同仁堂股份（600085）是传统名牌产品的载体，主要从事中药制造的另一家公司──同仁堂科技也是同仁堂股份的控股子公司，其他公司业务主要为保健品、医药商业等，可见同仁堂股份是同仁堂品牌的主要承载者。

　　同仁堂文化为公司提供了长期竞争壁垒，使其产品有别于其它公司的产品，可以在越开越多的同仁堂专柜和海外分店销售，其业绩的长期稳定增长可期。

　　我们预测同仁堂2006年、2007年的EPS为0.77和0.87元，增长的幅度并不大。但我们认为应给予其“可预期的长期持续增长”以溢价，因此维持“推荐”的评级。

　　天士力：

　　公司的重磅药物复方丹参滴丸获得巨大成功，主要是依靠剂型差异化带来的营销差异化。在上市前，天士力就高举“中药现代化”的大旗，以高水平国际化学术报告的形式对产品进行宣传。为了巩固已形成的品牌影响力，公司近年又持续开展了“健康之星”活动，对提升复方丹参滴丸的美誉度起到了很好作用。天士力走国际化道路的意识很强,提出“基础市场在国内,目标市场在国外”。我们认为，该公司兼有民营企业体制优势和国有企业的包容度，上市公司同集团公司无同业竞争，拥有良好的发展架构。公司较重视投资者关系、透明度较高，属可给予溢价的上市公司。

　　从公司的产品储备来看，粉针系列显然将承担起公司业绩增长的重任。对于鱼腥草注射剂停用可能带来的影响，我们认为不必太悲观，理由是：首先，SFDA不会对中药注射剂搞“一刀切”。这一剂型已有60多年历史，有的药品已进入药典。中药注射剂在心血管等领域较西药更有优势，是一个很有发展前途的剂型；其次，中药注射剂具有特殊性，本身的确较复杂，应当通过提高技术门槛和规定使用要求以减少其不良反应。现实情况却是厂家一哄而上，医生使用时也较随意。我们认为下一步SFDA可能会出台相关措施，如提高中药注射剂的质量标准、严格企业资质、要求注射前做皮试等，这对整个行业是有利的。

　　我们预测天士力2006年每股收益为0.75元，2007年为0.86元。考虑到公司的增长速度在2008年后依靠新产品可能加快,我们认为天士力可获25倍市盈率，12个月合理价位在21元以上，从目前市价看有40%的空间，因此将其评级由“谨慎推荐”调高为“推荐”。